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蓝筹股是怎样炼成的

发布时间:2021-01-08 00:28:58 阅读: 来源:针阀厂家

文 /本刊记者 黄希韦

主持人/本刊总策划

于江

2012年2月中旬,中国证监会主席郭树清公开力挺蓝筹股,称其“已显示出罕见的投资价值”。5月7日,中国证监会投资者保护局又再次公开谈及蓝筹股的投资价值,称“目前中国证监会正在加速推进相关制度建设,督促上市公司建立合理、持续的分红机制,推动中长期资金入市的步伐,为价值投资创造有利环境,为投资者获取回报提供基本保障,建议广大投资者坚守大局观,秉持从容心,建立自己的价值投资理念,寻找有价值的蓝筹股”。事实上,这已是中国证监会今年以来第四次力推蓝筹股。

监管层此举的背景是什么?中国资本市场上目前有没有真正的蓝筹股?倡导价值投资,需要资本市场先行上演怎样的制度变革?本期“五道口议事厅”特邀业界专家对此予以深度解读。

如何看待监管层力推蓝筹股之举

【监管部门希望通过行政干预来纠正市场的非理性现象。】

吴春龙:监管层此举主要是为了纠偏。

在中国资本市场上,一直以来,机构投资者缺乏自我约束和制约机制,机构作为市场稳定器的作用难以发挥。当市场出现非理性现象时,监管部门通过行政干预来纠偏,意图引导投资风格转变,这对证券市场的健康发展具有现实意义。

证券市场容易导致非理性现象。赚钱效应会吸引更多的人涌向有赚钱效应的地方,非理性现象及泡沫不可避免。但是,就机构投资者而言,由于其管理的不是自己的钱,而是客户的钱,所以,如果长期亏损严重、持续高出市场整体风险,监管者不能坐视不管。

不过,起初看到监管层力挺蓝筹股的消息时,我感到有些费解,因为在正常情况下,监管部门告诉投资者应该买什么股票是不合适的,要知道,证券市场的原则之一即是风险自担、买者自负。

【郭树清的高度已经在中国资本市场制度性建设的层面上。】

马光远:将郭树清履任以来的一系列组合拳拿到一起看,我们或许能有所启发。自2011年接任中国证监会主席以来,郭树清在多个场合提出要改变高市盈率发行的现状、完善退市制度、强制推行分红制度,中国证监会也接连推出了新股发行体制改革指导意见、强力推行退市制度、降低A股交易的相关收费标准等举措。我的理解是,郭树清4次力推蓝筹股,已经超越了股票的范畴,而是在引导上市公司、机构投资者等市场参与者,树立以价值为轴心的资本市场投资理念,其高度已经在中国资本市场制度性建设的层面了。我能看出他试图通过制度建设来挽救被权贵和内幕交易包围的股市的决心,以及建立对上市公司约束和回报投资者机制的决心。从这个层面上来讲,我为郭树清此举叫好。

【监管层应保持中立,作价值判断的应该是投资者自己。】

陈道富:作为资本市场的监管者、守门人,中国证监会公开宣称“蓝筹股具有罕见的投资价值”,这在世界资本市场的发展史上是相当少见的,即使在中国不长的股票市场发展史上,也是几乎没有的。对此我个人是比较困惑的。

从投资者投资的角度,应该根据市场的运行特点,仔细讨论哪种投资理念在中国市场比较容易获得收益。中国股票市场的投机气氛确实比其他国家浓厚一些,从文化的角度,我国也确实需要引导价值投资理念。但与此同时,我们还需看到,中国股票市场的发展过程,用现实告诉投资者,在中国当前的股票市场,价值投资比较难获利。上一轮股市上涨到6000点,与蓝筹股的表现有关。

因此,我们需要问的问题应该是,我国的股票市场为什么没有形成适合价值投资理念的土壤?我们需要什么样的资本市场?这既有转型、发展中国家的特殊性,也与市场制度缺陷有关。资本市场制度的建设者和监管者需要从市场制度层面深刻反思,但绝不能“头痛医头,脚痛医脚”,替投资者作出本应由他们承担后果的重要判断。

监管部门即使要纠偏,也应首先定好自己的位置,不要给资本市场引入价值判断,保持市场中性。监管者的责任是管理和监督,维护市场正常运行,股市有无投资价值,是卖是买,应由投资者自行判断。如果要倡导,也应倡导公开、公平、公正的市场制度,让各种投资理念在这个市场中百花齐放,既要在我们市场中培养出巴菲特,也要允许索罗斯的存在,不能将自己的价值判断嫁接到制度设计中,使得制度设计一开始就带有偏向性。这容易带来道德风险,使得最终的责任无法区分,不利于市场的长期发展。

从股票市场的核心功能——资源配置来看,鼓励蓝筹股是否就是中国目前最需要的资源配置方向?也就是说,我们需要判断到底希望市场按照什么原则配置资源。我们可以将现有的可能被冠上蓝筹股头衔的都列出来,看看它代表了什么样的经济结构。中国现在正处于增长方式转变、结构调整的关键时期,经济的运行机制、市场结构都将发生深刻变化。作为这种转变的具体体现,有发展潜力的、反映中国未来经济发展方向的企业,并不一定与当前市场上的蓝筹股完全吻合。如果资本市场的资源配制机能有效发挥作用,那么它应该不是去强化现有的结构,而是促成新的结构形成。

进一步说,目前投资者的素质已经大幅提高。中国的股民将M2、社会融资总量挂在嘴上,而在华尔街,我甚至需要花大量的时间给部分投资经理解释什么是M2。国际投资者近些年来越来越关注中国,也有大量投资机构通过QFII、香港等市场投资中国。让这么多的优秀人才、在资本市场玩了很多年的人闲着,而不让他们自主选择投资模式,这也是资源的浪费。

【目前中国证监会推出的改革,还没有走到正确的轨道上来。】

贺绍奇:是的,监管部门自己推荐蓝筹股,确有诸多不妥之处。如果这一指导行为被市场投机力量恶炒,恶化为又一波“蓝筹股”泡沫怎么办?如果将来有投资者要追究中国证监会的责任,中国证监会是否要对此负责?中国证监会到时怕会非常难堪。

作为监管者,股票就是股票,所有在证券市场上市的股票都有其价值,可以满足不同收益与风险偏好的投资者的需求,所以“股票本无色,价值投资者应自知”。中国证监会的核心职能应该是监管执法,也就是做好打击信息欺诈、市场操纵和内幕交易三件事。这三件事做好了,中国证监会就功德无量了,而市场也会自发地筛选出蓝筹股,蓝筹股的价值也必然会被投资者发现,无须监管部门倡导和提示。

倡导价值投资,发现蓝筹股,应该是基金要扮演的角色。中国证监会目前推崇蓝筹股的初衷我相信是好的,但只是目前中国证监会推出的改革,还没有走到正确的轨道上。

中国资本市场上目前有无真正的蓝筹股

【A股市场已经丧失了价值发现的功能,难说有真正的蓝筹股。】

苏培科:郭树清说完“A股市场中的蓝筹股显示出罕见的投资价值”这句话之后,你是不是敢买了?估计很少人会给予肯定回答。有人说银行是所谓蓝筹股,但我要问,在市场热议利率市场化的大背景下,长期凭借监管壁垒坐享存贷利差的银行业,其利润40%的增长率还能维持多久?而今明两年,地方政府还债高峰期到来,房地产企业融资到期,银行的呆坏账不令人担忧吗?所以银行股难说是蓝筹股。

事实上,我不认为中国有真正的蓝筹股。

虽然蓝筹股的动态市盈率已经到11.2倍,也就是说投资的理论年收益率平均可达8%左右,应该完全可以跑赢CPI,但为何很多资金都跑输了,而且连基金都跑输了?原因是这些所谓的蓝筹股公司要么是不分红的“铁公鸡”,要么分红很少,所以很难达到理论上的投资年化收益率。在这个市场上倡导所谓的价值投资,寻找蓝筹股是很可笑的。

此外,由于退市机制不完善,垃圾公司漫天飞,A股市场已经丧失了价值发现的功能,价值体系严重紊乱,一些好公司未必能够卖出好价钱,而一些垃圾公司反而在不断地被概念炒作,市场呈现“好坏不分”的局面。

目前,中国A股市场估值很低,这是机构不理性导致的,尤其是股权分置改革之后的“成本分置”问题严重制约A股市场上行。如果没有资金来填这个“全流通”的坑,或如果QFII等不足以填这个坑,估计未来几年A股市场依然会保持低估值。如果“成本分置”问题得不到解决,仅仅提蓝筹股这个词,做一些概念,做一些秀,或者捞一些政治资本,根本解决不了问题。

【本应成为蓝筹股的股票并没有成为真正的蓝筹股。】

马光远:的确,在一个不能为投资者带来回报的市场谈蓝筹股是非常可笑的。

我也认为在中国目前没有蓝筹股。中国证券市场的现状是,本应是蓝筹的股票让投资者很受伤,而概念股、垃圾股反而为股民带来回报。如果那些本应成为蓝筹的股票真的宣称自己是蓝筹股,ST首先笑了,然后股民笑了。

【机构投资者缺乏自我约束导致中小股泡沫出现和蓝筹股下沉。】

吴春龙:蓝筹股,在沪深300指数创立之前,并无多大市场。在那之前,中国资本市场主要以融资为目的,只是其后才逐渐转为融资和投资兼顾。而今后是否能转为以投资为主,兼顾融资,还不得而知。在一个事实上以融资为主要目的的资本市场,很多差的公司包装上市,甚至用炒作、市场操纵等非法手段融资。近期中小股票泡沫的出现,以及蓝筹股的下沉,可以说正是这种投机行为延续的结果。

苏培科提到的“机构不理性”确实是个大问题。

一直以来,中国资本市场上的机构投资者缺乏自我约束和制约机制,机构作为市场稳定器的作用难以发挥。其中一个很重要的原因是以基金为代表的机构投资者的治理结构不完善。目前中国的机构投资者的股东多是行外的实业公司、信托公司等。一方面,这些股东天然地寻求对公司的控制权,干涉公司事务;另一方面,囿于其专业限制,往往追求短期目标,导致基金管理层不得不通过操纵小盘股去获得短期利益,从而导致市场上形成中小股泡沫现象。

【中国资本市场缺乏真正“蓝筹股”形成的机制。】

贺绍奇:我也不认为目前中国资本市场有真正的蓝筹股。正如吴春龙所说,目前,很多基金都醉心于炒小股、炒差股、炒新股。在这种情况下,怎么可能产生真正的蓝筹股?现在所谓的蓝筹股实际上都是“扶不起的阿斗”。

原因是中国资本市场缺乏真正蓝筹股形成的机制。

证券投资基金一直是我们培育的主要机构投资者,培育机构投资者的目的是优化市场结构,让公募证券投资基金在市场中起到价值发现者的作用,抵消和拉平投机者掀起的波动。但是,目前证券投资基金似乎并没有扮演好这个角色。

我同意吴春龙所说的,症结在于基金本身的治理结构失灵。

目前,中国有几万亿的基金市场,却没有基金经理市场。基金经理只是基金管理公司的打工者,而不是基金行业市场参与者。能够获得基金管理公司牌照的,都是大金融机构或大实体企业,基金行业准入不对那些真正能够提供投资服务的优秀基金经理开放,再优秀的基金经理也只能投靠那些能够获得基金管理公司牌照的机构,因此,难以摆脱基金管理公司控股股东和实际控制人的操纵,首先要取悦于基金管理公司控制股东或实际控制人,被迫配合这些控股股东或实际控制人进行股票承销或进行二级市场操作,而不是为基金持有人利益最大化服务。显然,基金是不独立的。

另一个现状是,无论是基金表现多么糟糕,在市场准入受到特许保护的情况下,只要基金管理公司牌照不被吊销,基金管理公司就是像国有银行一样的“不倒翁”,可以发起设立新的基金,像上市公司一样从市场圈钱,募集到新的资金,不可避免地又陷入炒新股、炒小股、炒差股恶性循环中,不能自拔。

监管机构死死维系证券发行通道和投资服务市场准入通道的另一个结果是,证券市场和投资服务市场丧失充分的市场竞争,尤其是基金经理的竞争,基金经理不会真正受到市场约束而对投资者承担责任。

在这种情况下,怎么能指望基金成为负责任的机构投资者?又如何指望所谓价值投资获得投资者信赖?

【没有必要来讨论什么是蓝筹股,让投资者发挥自己的智慧,集中起来就能实现市场的资源优化配置。】

陈道富:如果在投资者内部讨论蓝筹概念,我想大家确实需要界定清楚,以便更好地寻找市场的投资机会。但从整个社会,特别是市场制度建设角度,就没有必要来讨论什么是蓝筹股,每个人心中都有自己的蓝筹,都有自己的判断,要让投资者的智慧充分发挥出来,这样才能够集大家的智慧,共同实现资源优化配置。

在经济发展的任何阶段,都有适应该阶段特征的蓝筹。只要不是劣币驱逐良币的市场,经济中不缺乏蓝筹,只是缺乏发现未来蓝筹的眼光。资本市场的投资并不是单一时点上的一次性买卖,而是一个持续的过程,是一个不断试错和纠偏的过程。因此,从投资的角度,已被大家广泛认可的蓝筹,并不一定是投资意义上的蓝筹,甚至不一定具有投资价值。任何类型的股票都有可能被高估,也可能被低估。当然,蓝筹股被社会广泛认可本身,就能带来流动性便利,最终带来融资成本上的利益。资本市场的公众特性,决定了蓝筹股具有天然的契合性和优越性,我们不应在制度上再带有倾向性。

倡导价值投资需要制度建设先行

【要通过制度从根本上治理机构投资者治理结构乱象。】

吴春龙:如上所述,机构投资者的自我约束机制必须要重视。对于IPO,大股东肯定想把股价卖高一点,中介机构由于收费同价格挂钩,也希望发高一点,因此,真正能够起到约束作用的是购买人。如果机构投资者对所购买的股票的风险不用负大太责任,或负不了责任,反正亏的钱是持有人的,不是自己的,因此,不去买低价合理的东西,那么,市场的合理定价机制就很难建立起来。

从长远看,要从根本上解决机构投资者体制和机制问题,可从以下几方面着手:

第一,要完善机构投资者的公司治理结构,增加基金公司管理层持股,建立将基金持有人大会变成影响股东层面的机制,从而加大基金持有人在基金公司治理结构中的影响力,形成兼顾机构投资者的股东管理层、基金经理以及基金持有人的利益约束机制。

第二,通过政策引导,形成蓝筹股的赚钱效应,吸引投资者理性回归。可以通过税收制度改革,建立类似于美国401K条款吸引资金进入资本市场的制度,引导上市公司分红,改变个人投资者在分红时承受双重征税的做法;要加快不良上市公司的退出;要减少资金的投机炒作的标的。

第三,要在完善机构投资者治理体制的基础上,提高投资管理人员如基金经理、投资经理、保险公司投资经理的管理能力,稳定投资经理人队伍,提高基金经理的投资能力。

【监管制度要转型,即从事前行政许可模式转为事中监管和事后监管执法模式。】

贺绍奇:制度改革应该有更大的整体的设计,应该分步骤,什么阶段应该做什么,要有明确的方向、目标和节奏。

中国资本市场要转型,首先要监管转型,监管须从事前行政许可转移到事中监管和事后监管执法。我们可以看到,新一届领导上任伊始仍把工作重心放在行政许可集中的发行环节,而不是放在监管执法环节,这是方向性的错误。历任中国证监会领导均是一上任就进行发行制度改革,可改来改去还是审批制,且越改越复杂,越容易滋生腐败。中国证监会不应把绝大部分精力、资源配置到发行审核和基金准入许可这些事前审批上,而应该把全部精力集中在监管执法上。发行环节行政许可、投资服务环节基金管理公司准入许可规定都应废除,中国证监会只要抓好监管执法,其他就应该由市场来约束,让投资者用脚来投票。

只有取消投资服务市场准入管制,让投资服务市场出现真正有效竞争,才能培育出真正的价值发现者,即负责任的机构投资者。基金经理管理的资产规模和与其市场声誉直接相关,基金管理得好则能维持资产规模。事实上,在成熟市场国家,投资服务市场没有准入限制,优秀基金经理只要得到投资者认可,就可以发起设立基金,并可以针对不同投资者对风险与收益需求,结合自身特长而选择私募或公募方式,根据投资者目标客户群不同而选择基金的投资目标与投资策略,所有这些选择最终都要经受业绩考验,一旦业绩不良,基金被全部赎回,基金经理也就失业了。试想,如果我们也如此,让中国的基金经理自由注册设立投资顾问机构、发起设立证券投资基金,那么,有业绩有信用的基金经理自然能募集到资金,而不负责任的基金经理自然会遭到投资者大量赎回基金而自动“下课”,目前基金业普遍存在基金炒小股、炒差股、炒新股的炒作之风就会消失。

【首先要做的是全方位地审视哪些制度能够激励投资者进行价值投资。】

马光远:在力推蓝筹股之前,首先要做的是全方位地审视哪些制度能够激励投资者进行价值投资,并对相关制度加以变革,使资本市场出现真正的蓝筹股。不做到这一点,现在提蓝筹股只是枉然,因为A股市场缺的不是钱,投资者缺乏信心的关键原因是股市不能提供真正的回报。

分红制度、退市制度等都影响价值投资。比如,新股发行制度下一步应作出显著改革,应该增大上市融资的成本,让市场上的资金贵起来,让包装上市想圈钱和权力寻租的公司不敢轻易进来。还有退市制度,下一步的改革应该是通过有效机制对上市公司施加外部压力,促使其提高绩效和竞争力,完善公司治理,真正为投资者构筑起利益保护的制度之墙。

只有这样,才能恢复投资者的信任和信心,恢复投资者对蓝筹股的信任和信心,塑造投资者的蓝筹股概念和蓝筹股心理,以及开辟蓝筹股投资的明晰路径。

不过,中国资本市场改革包含的内容、任务、目标、路径非常多,而且,中国资本市场也是利益纠葛最复杂的场所,利益集团对资本市场的左右超乎想象,无论是一级市场、二级市场,甚至私募市场,事实上均已沦为利益集团和权贵们瓜分财富的场所,郭树清要实现其良好愿望,必然会触动这些强势集团的利益,改革的难度、阻力和复杂程度可想而知。

【要通过一系列制度变革从源头抓上市公司的质量,价值投资机制自然会形成。】

苏培科:赞同马光远的观点。不过,在这里,我想强调的是通过一系列制度变革,从源头抓上市公司的质量。上市公司质量抓好了,价值投资机制自然会形成。

具体而言:

第一,要废除新股发行审批制。实践中,这种行政主导下的权力发审不但没有选出优质的公司,反而成了权力寻租的温床,各种带有财务欺诈的公司通过“高度”公关,“带病”高价上市圈钱,而好公司未必能够排在最前面上市。因此, “裁判员”与“运动员”一身兼的角色一定要分开,权力和利益要分开,避免权钱交易和权力寻租导致中国股市质量下降。

第二,要叫停“直投+保荐”模式。在“直投+保荐”的利益驱动下,保荐机构会做高发行价、抬高上市价,再加上超额募集可以获得更多提成和承销费,保荐机构会千方百计地制造新股发行的“三高”,而新股发行的“三高”现象让很多公司包装上市招摇撞骗。

第三,证券交易所应设立诸如“公开询问期”的制度,在这一期间,询问上市公司实质性问题并使其接受公众监督,为公司上市增加一道甄别程序,给上市公司多一道质量保障关。

第四,将监管关口前移,从源头提高上市公司质量,以事前监管配合事后查处来弥补监管不足,以提高监管效率和降低监管成本。实践中,由于上市前期缺乏相应的监管引导,加之很多包装、造假上市的企业在股市获得了很高的溢价,并且违规成本远低于圈钱成本,于是在这种恶性“榜样”下让很多企业跃跃欲试。

第五,建立和完善以强化保荐承销机构、会计师、审计师、律师事务所等中介机构监督为中心的监管体系,让中介机构更多地承担尽职调查和独立、客观的信用担保,以增强上市公司申请材料的可信度。

第六,退市制度中要建立责任追究机制,不能让问题公司一退了之,简单地将退市风险转嫁给股民。只有让上市公司守法经营、志在长远,不敢轻易去冒险经营,才是保护投资者的根本举措,才是维护市场诚信和市场稳定的关键。

【制度的设计应促使市场形成无套利状态,当前资本市场改革的核心应是形成有威慑力的市场约束。】

陈道富:首先,需要重新界定清楚资本市场的定位,我们想要什么样的资本市场,要其发挥什么样的功能。我们的资本市场应重新回到价格发现的轨道上来。这是比投资理念更重要的资本市场发展理念。市场要形成价值投资的理念,需要资本市场更加市场化,对各方参与主体的约束更加有效和均衡。

其次,资本市场已经发展20多年了,我们已经能大致看清市场的问题和需要改革领域的对策清单。因此,还有一个重要的方面是如何组织改革的问题。改革共识的凝聚不容易,需要重点突破来逐步强化这种改革共识。

最后,以超然的心态推动资本市场的制度完善,而不是市场的发展或股市的繁荣。后者只是前者的副产品,也存在很多由宏观经济和发展阶段决定的因素。制度设计是市场的骨架,影响深远,决定了未来市场的发展空间,需要深思熟虑,急躁不得。

当前资本市场改革的核心,应形成有威慑力的市场约束。应尽可能在每个环节促成等价交换,而不是陷入利益分配,保持监管部门的超然地位。无套利的市场,本质上就是一个等价交换的市场,是一个仅从市场角度衡量的有效率市场。制度的设计应促使市场形成无套利状态。

在发行端,应尽快放弃没有实质效力但却带来一定道德风险的发审委制度。在持续监管领域,将重点转向信息披露、内幕交易和市场操纵,引入集体诉讼制度,适当引入做空机制,加大金融违法的执行力和处罚力度,特别是对上市公司的约束力,使股票融资真正反映资金成本。使投资者保护局真正代表投资者的利益,保护投资者的合法利益。监管部门也不需要为机构投资者设计产品,除保留维护市场秩序和金融安全需要的必要限制外,应给予投资者充分的选择权。在退出环节,是否可以借鉴美国,在主板上市的公司,如果连续5年不分红,就应该退市?

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